金融市場ラインマーカー

中国の金融引き締め策とアジア株、人民元の動向

2010年02月12日号

金融市場の動向や金融市場の旬な話題の分析と解説を行います。

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金融市場動向

  • 中国の金融引き締め効果は限定的であり、アジア株の大幅下落要因にはならない。
  • 中国通貨当局は、緩やかなペースで人民元の切り上げ等を行い、長期的には人民元高を容認方向へ。

1月中旬に中国人民銀行は、約1年半ぶりに民間金融機関が中国人民銀行に預け入れる資金の預金準備率を引き上げました(グラフ1参照)。この影響もあり、アジア株式市場は足元、反落しています。しかし、中国の引き締め策は、そもそも景気や金融市場の堅調を長続きさせるためのものであり、中長期的にはプラス材料と考える向きがあるようです。また、金融引き締め効果は中国の現行為替制度(人民元相場を前日比0.3%までの変動幅に収束させる管理フロート制)の下では限定的と考えられています。なぜなら、通常、好調な中国景気や資産市場を背景に、海外から流入する資金があれば、人民元高圧力となりますが、管理フロート制の下では、中国人民銀行がドル買い介入をして、人民元高圧力を吸収します。このため、対価である人民元が銀行部門に供給され、実質、金融緩和をしているのと同じ効果になってしまうからです。また、金利の引き上げは、海外との金利差が中国優位となり、こちらも人民元高圧力となり、中国への資金流入を促します。米-中金利差とドル/人民元相場の連動性の高さを見れば、もっと人民元高が進んでもよさそうですが、それを抑制しているのが、管理フロート制下でのドル買い/人民元売り介入で、実質の流動性供給=金融緩和効果なのです(グラフ2参照)。過去の金融引き締め局面では、その効果が限定的であったことの一つの証左としてアジア株指数は上昇しています(グラフ1参照)

グラフ1

出所:ブルームバーグのデータを基にニッセイアセットマネジメント作成

グラフ2

出所:ブルームバーグのデータを基にニッセイアセットマネジメント作成

グラフ3

出所:ブルームバーグのデータを基にニッセイアセットマネジメント作成

中国では管理フロート制維持のため、金融引き締め効果が限定的と前述しました。実際、中国の通貨供給量は依然として、高水準にあり、金融機関の融資残高の前年比は30%を超えており、いずれ更なる金融引き締めを強化しなければならないことは明らかです(グラフ3参照)。また、人民元の流動性供給を受けて、行き場のなくなったオカネは不動産市場に流れてバブルの様相を呈しているようです(グラフ4参照)。この状態の中、海外からの対中国直接投資も急増しており、アジア株もこれに連れて上昇しています(グラフ5参照)。

  • M2(グラフ3、4内):通貨・準通貨(定期預金+貯蓄性預金+その他預金)を指す

グラフ4

出所:ブルームバーグのデータを基にニッセイアセットマネジメント作成

グラフ5

出所:ブルームバーグのデータを基にニッセイアセットマネジメント作成

グラフ6

出所:ブルームバーグのデータを基にニッセイアセットマネジメント作成

中国景気が堅調で海外からの資金流入があるにもかかわらず、管理フロート制の下では、ドル買い/人民元売り介入を継続しなくてはならず、結果的に市場に人民元の流動性を供給することになり、結果、本来必要である金融引き締めを十分行えず、金融政策の有効性が低下しているのが現状の中国です。このため、長期的には、フリーフロート制(完全変動相場制)への移行を見込む向きが多くなっているようです。この過程を考える上で、日本の為替制度との比較が役立ちます。中国は日本の為替制度の歴史を踏襲しているように見えます。現在の中国の局面は1971年当時の日本の局面に該当し、今後はかつての日本がそうだったように、緩やかな通貨切り上げ等を経て、最終的には日本が1973年に移行した変動相場制に向かうと考えるのが妥当なのかもしれません(グラフ6参照)。

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